Deux exemptions derrière un même dispositif

L’ordonnance 34-106402 de la SEC crée ce que le régulateur appelle l’« Innovation Exemption ». Elle comprend en réalité deux exemptions. La première permet à certaines Tokenized Securities Venues, ou TSV, de fonctionner sans être considérées comme des « exchanges » au sens habituel du Securities Exchange Act pour cette activité précise. La seconde accorde un régime temporaire à certains fournisseurs de liquidité utilisant leurs propres capitaux dans les pools concernés.

Les exemptions doivent expirer cinq ans après leur publication. La SEC les présente comme un régime transitoire destiné à permettre une activité réelle sur le marché pendant qu’elle étudie une éventuelle réglementation plus durable. L’ordonnance est également soumise à consultation publique.

Des actions réelles derrière les jetons

Le point central du dispositif est la nature du titre négocié. Les plateformes ne peuvent pas simplement créer un jeton qui reproduit le cours d’Apple, Nvidia ou d’une autre société sans conférer les droits attachés à l’action correspondante.

La SEC exige que les actions tokenisées admises dans ce cadre donnent à leurs détenteurs les mêmes droits et privilèges que la catégorie d’actions traditionnelle équivalente. Cela comprend notamment les droits économiques, comme les dividendes, ainsi que les droits de vote lorsque l’action sous-jacente en prévoit.

Les produits purement synthétiques, dont la valeur suivrait seulement celle d’une action sans représenter ce titre ou des droits équivalents, ne bénéficient donc pas de cette exemption.

Une entreprise peut refuser la tokenisation de son action

La SEC introduit également une protection particulière lorsque la tokenisation est réalisée par un tiers qui n’est pas affilié à la société cotée. Avant de proposer cette action tokenisée, la plateforme doit prévenir l’émetteur du titre traditionnel et lui laisser la possibilité de s’opposer à sa mise à disposition.

Une société cotée conserve ainsi un moyen de bloquer la négociation de sa propre action sous cette forme sur une TSV. Cette condition distingue le dispositif américain de certaines offres de « stocks tokenisés » déjà proposées hors des États-Unis, où la relation avec l’émetteur de l’action peut être beaucoup plus indirecte.

Blockchain publique, accès contrôlé

L’architecture retenue mélange infrastructure ouverte et participation encadrée. Les smart contracts utilisés pour les transactions doivent être publics et auditables et être déployés sur une blockchain publique et permissionless.

Cela ne transforme pas pour autant ces plateformes en marchés entièrement ouverts. Les participants autorisés à intervenir dans les pools de liquidité restent soumis aux conditions d’accès définies par la TSV. L’exemption vise donc un trading permissionné exécuté sur une infrastructure blockchain publique.

La SEC impose également que la négociation d’une action tokenisée s’arrête lorsque l’action traditionnelle correspondante fait l’objet d’une suspension sur sa place de cotation principale. Le marché tokenisé ne peut pas continuer à fonctionner indépendamment lorsque le titre de référence est officiellement suspendu.

Des AMM appliqués aux actions cotées

La partie technique est inhabituelle pour le marché actions américain. L’exemption permet l’utilisation d’automated market makers et de pools de liquidité, une architecture surtout associée jusqu’ici aux plateformes de finance décentralisée.

Au lieu de faire correspondre en permanence un ordre d’achat précis avec un ordre de vente dans un carnet traditionnel, un pool peut fournir la liquidité selon les règles de ses smart contracts et les actifs déposés par ses participants.

La SEC ne donne cependant pas carte blanche à ces plateformes. Le nombre de symboles pouvant être proposés ainsi que les volumes négociés sont limités pendant l’expérimentation. Les TSV doivent également publier des informations sur leur fonctionnement et sur les transactions réalisées par leurs sociétés affiliées.

Une expérimentation, pas une dérégulation générale des actions

Le périmètre juridique reste étroit. La SEC ne déclare pas que toutes les actions tokenisées peuvent désormais être négociées librement aux États-Unis, et elle ne retire pas les titres tokenisés du droit américain des valeurs mobilières. Les exemptions concernent certaines obligations spécifiques et uniquement lorsque les conditions définies dans l’ordonnance sont respectées.

Cette distinction avait déjà été soulignée par la commissaire Hester Peirce en 2025 : la tokenisation d’un titre ne change pas, à elle seule, sa nature juridique. Une action reste un titre financier même lorsque sa propriété ou son transfert est représenté sur une blockchain.

La SEC veut observer le marché avant d’écrire la suite

Le 23 septembre, Hester Peirce est revenue sur le dispositif lors de la conférence Digital Assets de la SIFMA. Elle a décrit les deux exemptions comme limitées dans le temps et en taille et destinées à faciliter le trading de titres tokenisés via des automated market makers. Elle a rappelé que ces propos exprimaient son propre point de vue de commissaire et non nécessairement celui de l’ensemble de la SEC.

Le président de la SEC, Paul Atkins, avait pour sa part présenté le mécanisme du 17 septembre comme une étape temporaire devant alimenter de futures règles plus durables. La Commission demande explicitement des commentaires sur les conditions de l’exemption et sur les modifications susceptibles d’être nécessaires.

La frontière entre crypto et Bourse devient technique

Le changement concerne moins l’apparition d’un nouveau type d’actif que la manière de négocier un actif déjà connu. Le détenteur doit conserver les droits d’un actionnaire classique, tandis que le registre distribué, le smart contract et le pool de liquidité remplacent une partie de l’infrastructure utilisée pour échanger le titre.

Cela déplace aussi le débat sur la tokenisation. Le principal sujet n’est plus uniquement de créer sur blockchain un jeton dont le prix ressemble à celui d’une action. Le test américain porte désormais sur la possibilité de faire circuler le véritable instrument financier, avec ses droits et ses contraintes réglementaires, dans une infrastructure issue du monde crypto.

Sources factuelles principales : SEC, ordonnance 34-106402 et communiqué 2026-90 du 17 septembre 2026 ; déclarations de Paul S. Atkins et Hester M. Peirce des 17 et 23 septembre 2026 ; Reuters, 17 septembre 2026.