Un stablecoin couvert à 100 % par des réserves n'épuise pas, à lui seul, le problème réglementaire. Il faut encore décider quels actifs peuvent composer ces réserves, qui peut les conserver, combien de capital l'émetteur doit maintenir et ce qu'une banque doit démontrer avant de lancer son propre token. C'est précisément le terrain sur lequel la Réserve fédérale avance avec deux propositions distinctes.

Les textes ont été publiés pour consultation le 24 septembre dans le cadre de la mise en œuvre du GENIUS Act, devenu loi en juillet 2025. Ils concernent les acteurs relevant de la supervision du Board. Il ne s'agit donc ni d'une règle définitive ni d'un cadre unique régissant mécaniquement tous les stablecoins disponibles aux États-Unis.

Des réserves intégrales, mais avec une liste d'actifs encadrée

La première proposition imposerait aux émetteurs de stablecoins de paiement supervisés par la Fed de maintenir en permanence des réserves couvrant intégralement les jetons en circulation. La Réserve fédérale cite notamment les bons du Trésor américain à court terme ainsi que d'autres actifs de haute qualité et suffisamment liquides parmi les catégories admissibles.

La logique dépasse donc le simple ratio de un pour un. La composition des réserves doit également permettre à l'émetteur d'honorer les rachats sans dépendre d'actifs trop risqués ou difficiles à liquider rapidement. Le GENIUS Act avait déjà posé l'exigence générale d'une couverture complète ; la proposition de la Fed doit en préciser l'application pour les institutions qu'elle supervise.

Le texte prévoit aussi des règles spécifiques pour les entreprises supervisées par la Fed qui conserveraient les actifs servant de réserve. Cette séparation compte : l'émetteur du token et l'établissement chargé de garder les actifs qui le garantissent ne portent pas nécessairement les mêmes risques opérationnels.

La Fed ajoute une couche de capital au-delà des réserves

Une réserve de 100 dollars face à 100 dollars de stablecoins protège le remboursement du jeton, mais elle ne finance pas forcément les pertes provoquées par une panne, une fraude, une erreur opérationnelle ou certains autres risques de l'entreprise. La proposition introduit donc des exigences standardisées de capital destinées notamment à absorber des risques de crédit et des risques opérationnels liés à cette activité.

Des standards de gestion des risques accompagneraient ces exigences. La Fed n'annonce pas simplement qu'un émetteur doit posséder les actifs correspondant aux tokens en circulation : elle cherche aussi à encadrer la capacité de la société à continuer de fonctionner lorsque son infrastructure ou son bilan rencontre un problème.

Le gouverneur Michael Barr a soutenu l'ouverture de cette proposition à consultation tout en identifiant plusieurs questions encore ouvertes. Dans sa déclaration, il demande notamment que les commentaires publics permettent d'examiner le traitement du risque de taux d'intérêt et du risque de change. Il souligne également l'importance de droits de remboursement clairement définis.

Les banques auraient leur propre procédure avant d'émettre

Le second texte s'occupe moins des réserves que de la porte d'entrée. Une banque supervisée par le Board souhaitant émettre un stablecoin de paiement par l'intermédiaire d'une filiale devrait passer par une procédure de demande adaptée à cette activité.

Le dossier comprendrait notamment un business plan et des informations financières. La proposition organise aussi la manière dont seraient traités les refus, les recours, les auditions et les décisions finales.

La Fed précise parallèlement quelles activités liées aux stablecoins seraient permises pour les banques qu'elle supervise. Ce point compte autant que l'émission elle-même : une banque peut intervenir dans la conservation des réserves ou dans d'autres fonctions autour d'un stablecoin sans nécessairement être l'entreprise qui crée le token.

Pour l'instant, ce sont encore deux propositions

Aucune banque ni aucun émetteur ne doit lire les textes du 24 septembre comme une nouvelle règle finale déjà applicable. La Réserve fédérale recueillera les commentaires pendant 60 jours après la publication des propositions au Federal Register, puis pourra modifier leur contenu avant une éventuelle adoption définitive.

Le détail est particulièrement important dans un marché où « réglementé » finit vite par devenir un raccourci marketing. Ce que la Fed a publié fixe une direction pour les institutions relevant de son autorité : réserves intégrales composées d'actifs autorisés, capital supplémentaire contre certains risques, exigences de gestion et procédure formelle pour les banques candidates à l'émission.

Le GENIUS Act a créé le cadre fédéral. Les textes du 24 septembre commencent surtout à montrer à quoi peut ressembler la plomberie prudentielle derrière ce cadre.